L’inflation a augmenté, mais elle est à nouveau en baisse. Pas seulement au Royaume-Uni, mais un peu partout. Quelles leçons macroéconomiques pouvons-nous en tirer et quelles questions subsistent encore ? Est-ce que « l’équipe transitoire » était une bonne chose après tout ? Les banques centrales ont-elles été trop lentes à relever les taux, et une fois qu’elles ont commencé à augmenter, ont-elles augmenté trop vite ?
Le point préliminaire à souligner est que l’inflation n’est pas le coût de la vie. Une période où l’inflation augmente puis redescend signifie que les prix finissent par être beaucoup plus élevés à la fin de cette période qu’ils ne l’étaient au début. Ceux dont les revenus n’ont pas suivi l’inflation qu’ils ont connue seront dans une situation pire, peut-être considérablement. Pour certains qui avaient déjà du mal à joindre les deux bouts, c’est un problème très gravequi n’a pas disparu simplement parce que l’inflation a diminué.
Ce qu’il faut maintenant bien comprendre, c’est que cette période de forte inflation n’était pas seulement due aux prix élevés de l’énergie et des denrées alimentaires. Il y a eu d’autres problèmes d’approvisionnement qui ont fait monter les prix, mais plus important encore, les marchés du travail dans la plupart des grandes économies étaient également tendus. Presque sans exception, le chômage en 2022 était plus bas qu’à tout moment ce siècle aux États-Unis, en Allemagne, en France et au Royaume-Uni.
Cela signifiait que toute augmentation des prix de l’énergie et des produits alimentaires était susceptible d’entraîner une certaine augmentation de l’inflation des salaires. Cela rendrait à son tour le choc inflationniste provoqué par la hausse des prix des produits alimentaires et de l’énergie plus persistant, car les entreprises qui ne produisent pas d’énergie ou de produits alimentaires répercuteraient une grande partie de toute augmentation des coûts de main-d’œuvre. Pour éviter que cela ne se transforme en une augmentation permanente de l’inflation, les banques centrales ont augmenté les taux d’intérêt aux États-Unis, au Royaume-Uni et dans la zone euro.
Les banques centrales ont-elles été trop lentes à relever les taux d’intérêt ? Il est important de comprendre que les banques centrales ne peuvent pas et ne doivent pas toujours essayer de maintenir l’inflation à un niveau cible. Lorsque le prix relatif des matières premières augmente, il serait extrêmement préjudiciable d’essayer de réduire tous les autres prix afin que l’inflation globale n’augmente pas. Il y aurait donc toujours une bulle inflationniste en 2021-2023. La question est de savoir si les banques centrales auraient pu la modérer davantage qu’elles ne l’ont fait.
Il est également important de rappeler qu’en 2021, la principale préoccupation était et aurait dû être d’assurer une reprise complète après la pandémie. Rares sont ceux qui avaient anticipé l’ampleur du choc inflationniste (c’est-à-dire que la Russie envahirait l’Ukraine ou qu’il y aurait autant de goulots d’étranglement du côté de l’offre), et la pandémie a rendu difficile la lecture de l’état du marché du travail. Mon propre point de vue, et contrairement à beaucoup d’autres, y compris diverses Seigneuries, est que les banques centrales ont eu raison de retarder la hausse des taux jusqu’en 2022. Une fois qu’elles ont compris que la reprise après la pandémie avait été forte et que, par conséquent, le marché du travail était tendu, ils ont agi en augmentant les taux assez rapidement.
Le fait que l’inflation diminue maintenant assez rapidement suggère fortement que les banques centrales ont fait suffisamment pour arrêter ce choc des prix de l’énergie et des produits alimentaires qui conduit à une inflation durablement plus élevée. Ce que nous ne savons pas encore, c’est s’ils en ont fait trop, car le décalage entre la hausse des taux d’intérêt nominaux et la baisse de l’activité économique peut être assez long. [1]
Nous pouvons néanmoins souligner un point important.
Lorsque l’inflation était proche de son pic, certains économistes (appelons-les les pessimistes de l’inflation) affirmaient qu’une période significative de dépression économique serait nécessaire pour ramener l’inflation à un niveau proche de l’objectif de 2 %. Ce n’est que lorsque le chômage sera nettement plus élevé qu’il ne l’est aujourd’hui, suggèrent-ils, que l’inflation des salaires commencera à retomber vers des niveaux compatibles avec l’objectif de 2 %.
Nous savons maintenant que cet argument est presque certainement faux. L’inflation des salaires a diminué aux États-Unis et ailleurs sans augmentation significative du chômage. Bien sûr, le chômage peut encore augmenter en raison de l’effet différé de la hausse des taux d’intérêt, mais il est un peu exagéré, aux États-Unis, de suggérer que la baisse de l’inflation des salaires aux États-Unis est une réponse aux attentes d’un chômage supérieur à la tendance.
Ce qui n’est pas souvent évoqué, c’est que la théorie macroéconomique actuelle ne suggère pas qu’une période de chômage significativement plus élevée soit nécessaire pour réduire l’inflation des salaires. En ce sens, les pessimistes de l’inflation pourraient être accusés d’être démodés. L’idée selon laquelle « si ça ne fait pas mal, ça ne marche pas » vient d’une courbe de Phillips traditionnelle, dans laquelle les décideurs des prix et des salaires ne prennent en compte que l’inflation passée lorsqu’ils forment des anticipations sur l’inflation future. Le point clé lorsqu’une banque centrale tente d’atteindre un objectif d’inflation est que les décideurs en matière de prix et de salaires prennent en compte les actions de cette banque centrale lors de la formation des anticipations.
Si la banque centrale a de la crédibilité (un mot galvaudé signifiant simplement ici que les banques centrales réussiront à atteindre leur objectif d’inflation), alors cela ancre les attentes futures en matière d’inflation à l’objectif d’inflation. Les décideurs en matière de salaires et de prix savent que l’inflation reviendra à 2 % une fois que les chocs inflationnistes auront disparu ou que la demande excessive aura été éliminée, et ils forment donc leurs attentes en conséquence. Dans cette situation, il n’est pas nécessaire de connaître une période d’offre excédentaire de main-d’œuvre ou de biens pour faire baisser l’inflation. Pour reprendre un autre cliché macroéconomique très galvaudé, des atterrissages en douceur sont tout à fait possibles et devraient être l’objectif des banques centrales.
Bien entendu, les banques centrales peuvent toujours se tromper. Il se peut qu’ils ne fassent pas assez pour éliminer la demande excédentaire, auquel cas une inflation supérieure à l’objectif persistera. Ils pourraient également en faire trop pour dégonfler la demande, ce qui entraînerait une période d’offre excédentaire, ce qui pourrait conduire à une inflation inférieure à son objectif. Cette deuxième possibilité est encore très réelle au Royaume-Uni et en Europe, même si elle semble moins probable aux États-Unis.
Comme De Grauwe et Yi montrent, faire baisser l’inflation dans les années 2020 a été beaucoup plus facile que dans les années 1970. Cela s’explique en partie par le fait que le choc inflationniste a été de plus courte durée (les prix du gaz ont chuté et la perturbation de l’approvisionnement post-pandémique est terminée, même si les prix des denrées alimentaires restent élevés), de sorte qu’une contraction permanente de l’offre n’a pas été nécessaire. Cependant, c’est aussi parce que nous avons désormais des banques centrales indépendantes avec des objectifs d’inflation et un historique récent où l’inflation a été proche de l’objectif (ces banques centrales ont donc de la crédibilité).
Si les pessimistes de l’inflation, qui pensaient qu’une période d’offre excédentaire et de chômage plus élevé était nécessaire pour faire baisser l’inflation, se sont trompés, l’équipe transitoire a-t-elle eu raison ? Eh bien, cela dépend de ce que « l’équipe transitoire » a cru et dit. Par souci d’explication, permettez-moi de définir l’équipe transitoire comme disant que l’inflation serait revenue à l’objectif sans la forte augmentation des taux d’intérêt que nous avons réellement constatée.
Cette question est difficile à juger, car nous ne savons pas quelle aurait été l’évolution de l’inflation si les banques centrales n’avaient pas autant augmenté les taux d’intérêt. En tant que personne qui s’est initialement opposée à l’ampleur et à la rapidité des augmentations des taux d’intérêt, ce serait bien de répondre oui, j’avais raison. Beaucoup de choses dépendront de l’évolution de l’activité économique et de l’inflation au cours de la prochaine année. Il semble y avoir deux possibilités, et il se pourrait que les grandes économies finissent par illustrer les deux cas.
La première possibilité est que l’économie réalise un atterrissage en douceur : l’inflation se rapproche de l’objectif sans aucun ralentissement économique par rapport à la tendance. Si cela se produit, cela suggère que des augmentations des taux d’intérêt étaient nécessaires et, en ce sens, l’équipe transitoire avait tort. [2] La deuxième possibilité est que l’activité économique devienne déprimée et que l’inflation soit inférieure à son objectif de 2 %. Dans ce cas, les banques centrales auront exagéré dans leur resserrement monétaire, et l’équipe transitoire pourrait bien avoir eu raison.
Tout indique que pour les États-Unis, un atterrissage en douceur est plus probable qu’improbable. Si cela se produit, alors les pessimistes de l’inflation et l’équipe transitoire auront eu tort, et la Fed (la banque centrale américaine) aura très bien fait. Tant au Royaume-Uni que dans la zone euro, il est trop tôt pour dire si nous obtiendrons ou non un atterrissage en douceur. Mais aux États-Unis au moins, il semble pour le moment que les experts de la banque centrale soient plutôt meilleurs dans la gestion de l’inflation que de nombreux experts extérieurs. Ce n’est pas une conclusion populaire à ma connaissance, mais ce n’est peut-être pas surprenant non plus.
[1] Cela s’explique en partie par le fait que l’activité économique est influencée par les taux d’intérêt réels (taux nominaux moins inflation attendue). Ce n’est que maintenant, avec la baisse de l’inflation, que les taux réels deviennent positifs.
[2] Cela suppose que des taux d’intérêt plus élevés réduisent la demande globale. Comme J’ai argumenté iciles preuves sont très solides.
Bibliographie :
REFLEXE : bac STMG : droit et économie : 1re/terminale.,Référence litéraire de cet ouvrage.
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